실제 기준금리 인상 시를 통해 우리는 금융 안정과 그 대상 영역이 가계대출, 부동산, 특히 주택시장임을 확인할 수 있었다. 2007년 말 미국의 서브프라임 모기지로 인한 금융위기와 리먼브라더스 사태로 인한 경기침체로 주택시장은 실물경기 및 금융 전반에 영향을 주는 원인 중 하나로 다루어지기 시작했다.
저금리 하 에서 레버리지를 활용한 주택 소비(자가 매입, 전세)는 경제에 부담으로 작용할 수 있고,
향후 예상치 못한 외부 충격이 나타날 경우 뇌관이 될 수 있다는 우려에서 비롯된 것으 로 추정된다.
주택시장에 대한 규제와 감독 정책은 적절성과 효과성에 대한 논의와는 별도로 강건하게 시행되고 있다
반면, 대통령 임기를 고려할 때 현시점에서 국토교통부 발 정책은 주택 공급 확대 기조 외에 추가적으로 단행 될 것이라 추정하기는 어렵다. 또한, 세제 강화와 혜택 축소를 동반하는 수요 감소 정책에 대한 유효성과 저항, 피로감 을 고려할 때 주택 수요 사이드에 대한 국토부의 추가 정책의 수준과 범위는 그동안의 정책 대비 지협적이고 국지적일 것으로 예상된다.
아래에서는 주택의 벨류에이션이 현재 시장 참여자들이 감내할 수 있는 수준인지를 체크해보고,
주택과 금리의 일반적인 관계, 연구에서 보는 관계, 실제 나타나고 있는 관계를 이야기 해보려고 한다.
마지막으로, 가장 중요한 과연 주택 가격이 더 오를 것인지 이야기 해보려고 한다.
자산 가격이 높다는 것 자체가 리스크가 되지는 않는다.
하지만, 자산과 관련된 시장 참여자들의 센티멘탈과 별개로 자산의 펀더멘털을 평가할 필요가 있다.
주택의 경우 벨류에이션을 평가하는 방법이 여러가지가 있지만,
거시적인 레벨에서 평가하기 위해서는 소득 분위별 PIR을 통해서 소득대비 주택가격을 먼저 비교하고
J-PIR(전세가격)을 함께 평가해야 한다.
레버리지를 통해 매수하는 경우, 전세가가 가격을 방어해주는 경향이 있고 시장 참여자들의 심리를 읽을 수 있기 때문이다. 또한, 누구나 주택 시장에는 참여해야 한다. 그 형태가 자가/임대냐의 차이이다.
임대 비용의 증가 역시 주택 매수 요인이 될 수 있다.
주택 구입 부담지수 또한 체크해야 한다. 이는 가계소득 대비 얼마나 대출 상환 부담이 있는지를 평가하는 지표로 금리의 효과, 지역성, 주택 가격 레벨을 복합적으로 확인 할 수 있는 지표이기 때문이다.
1. 주택 벨류에이션 : 현재 가격레벨은 역대급으로 높다.
(1) PIR(Price to income ration)을 통한 분석 (KB 은행에서 고시)
- 주택 PIR로 보면, 모든 분위에서 최고 레벨에 도달. PIR 지수 발표 이후 최고치를 기록하고 있음
- 전세가격 PIR(J-PIR) 역시 높은 편. 매매 하락을 잡아주는 요인으로 작용. 임차인에게는 부담요인
(2) 주택 구입 부담지수 (주택금융공사에서 고시) : 주택 구입 부담을 월별 상환액으로 산정하고, 가계의 소득 대비 어느정도의 부담으로 작용하는지를 계산하는 지수
- 주택가격, 가계의 소득, 금리의 효과를 반영하는 지수로. 저금리 / 지역성 / 주택가격 레벨을 확인 가능
- 특정지역은 저금리에도 부담지수가 최고치를 기록하고 있고, 또 다른 지역은 주택구입 부담지수가 사상최저치 기록
- 이 말은 결국 주요 도시로의 쏠림 현상이 가속화 되면서, 해당 도시의 부동산 자산이 더 가치 있어진다는 의미
- 그럼에도 높은 구입 부담지수는 앞으로 있을 금리 상승 시기에 부담요소로 작용할 것
2. 금리와 주택가격의 관계 : 일반적으로는 부(-)의 관계
[부동산과 금리의 관계] 금리인상은 주택 구매력↓ 주택자산의 매력 ↓
* 정책금리의 상승이 주택담보대출 금리를 높이고, 주택담보대출 총액을 줄이게되어 주택 수요를 감소시키는데
* 주택 시장에서 공급은 단기적 경직성을 띠기에 주택수요의 감소는 주택가격의 하락을 초래한다.
- 금리인하는 자산가격에 정(+)의 영향을 준다.
1) 투자 비용 측면에서 레버리지 효과가 극대화 되며,
2) 채권 및 은행 예금 수익률이 낮아지면서 부동산의 임대수익률의 매력도가 상대적으로 높아진다.
또한, 1)과 2)로 투자 수요가 증 가하면서 자산가치 상승을 기대 할 수 있다.
3. 그렇다면 금리 인상에는 주택가격이 실제로 하락할까?
- 금리와 주택 구매력 혹은 주택 가격과의 부 (-)의 관계는 주택 가격 하락을 의미하는 것은 아니다.
* 주택가격 상승기와 금리 인상이 겹치는 경우 주택가격 변화율이 하락할 가능성이 낮은 것으 로 나타났으며,
* 금리인상충격이 발생하는 경우 매매가격 및 전세가격 변화율이 하락했다가 바로 회복세로 돌아옴
- 금리 상승이 투자의 관점에서도 실거주 수요의 관점에서도 주택가격에 부(-)의 영향을 주는 이론적인 근거에도 불구하고, 실제 데이터를 활용한 분석결과가 상이하게 나타나는 것은 통제된 환경 속에서의 이론과 복잡한 현실의 차이 외에도 두 가지 정도의 핵심적인 이유가 있다.
(1) 자산가격의 변화가 중앙은행의 금리결정에도 영향을 끼치기 때문에 중앙은행의 금리 인상/인하의 이유에 따라 금리와 주택가격간의 관계가 이론과 다르게 현상으로 발생하기도 한다는 점이다.
(2) 주택 시장이라는 전체 경제의 하부시장의 개별 펀더멘털이다.
금리환경과 무관 하게 인구 구조 및 가구 분화로 주택 수요가 급증하거나 원자재 가격, 인력 조달, 도시 계획 상의 규제 등으로 공급 감소하는 상황에서는 금리의 변화 보다는 주택시장의 내부의 요인이 주택가격에 더 크게 작용한다는 점이다.
4. 고금리에도 부동산이 오를까?
(1) 금리와 주택시장간의 관계에서 고려해야할 또 다른 점은 바로 기대수익률이다.
기대 수익률은 미래의 가격에 대한 예상 수익률이고,
시장 참여자들마다의 시장 전망 및 주택 가격에 대한 기대 상승률이 다른 만큼 일원화 시키긴 어려우나,
일반적으로 최근 기간 동안의 가격 상승률이 해당 자산의 기대 수익률도 반영 되기도 한다.
따라서, 금리 대비 현저히 높은 기대 수익률은 해당 자산의 지속적인 상승으로 이어진다.
부동산은 필수소비재이다. 자신의 의사와 관계없이 시장에 참여해야한 금융상품인 것이다.
그것을 임대/자가로 하느냐는 본인의 선택이겠지만, 기회비용을 모두 고민할 수 밖에 없다.
또한, 시장 논리(수요와 공급)로 인한 기대수익률이 변화되기도 한다.
경기도, 서울권에는 매년 충분한 주택이 공급되지 않는다면 주택가격이 오를 요인이 가득하다는 것이다.
현재의 폭발적인 상승의 배경에는 저금리 보다도 적기 공급 실패라는 정책 실패가 더 큰 요인이다.
다음 장에서 상승요인에 대해 좀더 이야기 해보도록 하겠습니다.
(2) 상대 주거 비용
한편, 기대수익률 상승은 자가 거주의 상대비용을 감소 시키는데 이러한 점은 매매가격 상승으로 이어질 수 있다.
사람은 누구나 주택에 산다. 다만 주택을 임대하느냐 매입하느냐의 차이만 있을 뿐이다.
이러한 관점에서 보면, 우리는 임대비용과 자가비용의 비교를 통해 거주 형태를 결정하게 된다.
자가의 경우 투입 금액의 기회비용이 숨겨진 비용이 될 수 있으며, 임대의 경우 주택가격 상승분이 임대 대비 상대적 비용을 증가시킨다
Part 1. 금융안정과 통화정책
Part 2. 한국의 금융안정은 부동산
Part 3 금리와 주택시장
Part 4. 금융안정이 주택시장에 미치는 영향
금리인상 배경에 주목, ‘금융안정’ 언급한 한국은행
자산가격 상승과 대출증가 금리인상으로
한국은행은 금리인상을 단행했다.
금리인상의 배경으로는 금융안정 목적임을 밝혔다.
가계대출 증가세와 맞물린 자산 가격 상승세 등 금융 불균형 완화를 위한 것임을 시사했다.
우리는 지난 7월 소수의견의 개진 을 통한 사전적인 인상 시그널을 통해서도,
실제 기준금리 인상 시를 통해 우리는 금융 안정과 그 대상 영역이 가계대출, 부동산, 특히 주택시장임을 확인할 수 있었다.
금융위기 이후 나타난 금융안정 목표
중앙은행은 언제부터 주택 시장을 살폈나?
과거에는 통화정책 입장에서 주택은 하나의 내구 자산으로 간주되었고,
주택가격의 변동은 중앙은행이 통화정책을 운용함에 있어서 선의의 무관심(benign neglect)(Crowe et al., 2011)으로 대응해왔다.
여기서의 과거는 다른 시기가 아닌 바로 지난 위기 글로벌 금융 위기 이전을 의미한다.
2007년 말 미국의 서브프라임 모기지로 인한 금융위기와 리먼브라더스 사태로 인한
경기침체로 주택시장은 실물경기 및 금융 전반에 영향을 주는 원인 중 하나로 다루어지기 시작했다.
이후 주택시장과 경기변동 간의 연구들도 활발하게 진행되었고,
통화당국도 주택시장을 모니터링 할 뿐 아니라 자산시장의 가격 급등이 위기를 촉발할 수 있다는 점에서 통화정책을 결정하는 데 있어 주요 요인 중 하나로 간주하기 시작했다.
이러한 흐름은 한국도 예외가 아니다.
2011년 9월 16일 한국은행법 8차 개정에 따르면 제1장 제1조 목적 제2항에 “한국은행은 통화신용정책을 수행함에 있어 금융안정에 유의 하여야한다”는 금융안정 관련 내용을 한국은행의 목적으로 새로이 추가했다.
금리인상, 그리고 다음은?
금리변동은 자산가격 변동에 영향을 주고, 이는 다시금 경제 전반에 영향을 미친다. 지난 위기가 미국의 저금리, 높은 유동성과 신용확대, 주택시장의 버블을 배경으로 느슨한 신 용평가와 파생상품의 글로벌화가 주도한 것에 동의한다면(장영길, 2017), 저금리가 자산 가격 상승으로 이어지는 흐름에 대해 중앙은행이 지속적으로 모니터링해야 한다는 의견 으로 이어질 수 있다.
반면, Fed 전 의장 버냉키(Ben Bernake 2010)는 부동산 시장의 버블은 Fed의 저금리가 원인으로 보기 어렵고, 부동산 시장 버블을 방지하는 최선의 대응은 통화정책이 아니라 금융당국의 부동산 시장에 대한 규제와 감독 정책이라고 언급한바 있다.
이러한 관점에서 이번 금리인상을 바라본다면, 우리는 금리 인상 외에 행정부 혹은 범 통화정책 사이드에서의 추가적인 기조 변화와 방향을 조심스럽게 추정할 수 있다.
대출 강화
그렇다면, 금리 인상 외에 추가적으로 나타날 수 있는 금융/정책 당국의 규제와 감독은 무엇인가?
먼저, 주택시장에 대한 규제와 감독 정책은 적절성과 효과성에 대한 논의와는 별도로 강건하게 시행되고 있다는 판단이다.
반면, 대통령 임기를 고려할 때 현시점에서 국토교통부 발 정책은 주택 공급 확대 기조 외에 추가적으로 단행 될 것이라 추정하기는 어렵다.
또한, 세제 강화와 혜택 축소를 동반하는 수요 감소 정책에 대한 유효성과 저항, 피로감 을 고려할 때
주택 수요 사이드에 대한 국토부의 추가 정책의 수준과 범위는 그동안의 정책 대비 지협적이고 국지적일 것으로 예상된다.
반면, ‘상환 능력’에 주목하는 금융당국의 행보에는 주목할 필요가 있다.
홍남기 부총리 겸 기획재정부 장관은 거시경제금융회의서 "가계부채를 최대한 억제할 것 "이라며
"실수요자도 상환능력 내 대출해야 한다" 라고 언급했는데
이는 고승범 금융위 원장이 가계부채와 관련해 ‘ 상환 능력 내에서 대출받는 것’ 이라고 여러 번 강조한 것과 같은 맥락이다.
언론 보도에 따르면,
시중은행의 가계대출 증가율은 이미, 당국이 제시한 올해 관리 목표 인 5~6% 수준에 가까우며, 일부 은행이 전세자금 대출을 포함한 신규 담보대출을 중지 하고, 점포별 대출 규모를 축소한 것으로 나타났다.
저금리와 가계대출 증가세
한국의 가계신용은 2분기 말 기준으로 총 1,805.8조 원 수준으로 전년동기 대비 10.3% 증가했다.
이중 주택 담보 대출은 948.3조 원 수준이며, 기타 대출은 757조 원 수준으로 각각 전년동기 대비 +10.3%, +8.6% 수준이다.
가계 대출 전년비 증가량이 가장 높았던 시기는 2006년 4분기(+11.8%, yoy)로 그때에 비하면 다소 낮은 증가량이나 증가량의 확 대 속도는 다소 빠르긴 하다. 작년 동기(20년 2분기)만 해도 가계 대출 증가량은 전년비 +5.3% 수준이었다.
2021년 주택 시장, 전국 20여 년 만의 최고치 예상
전국적인 상승세
금리 인상이 ‘금융안정’을 목적으로 하고, 금융당국도 실수요자의 가계 대출의 ‘상환 능력’에 주목하는 만큼 가파르게 상승하는 가계 대출의 주원인이 되는 주택시장을 살펴 볼 필요가 있다.
2021년 현재 한국의 주택 시장은 상승 기간과 폭에 있어 IMF 경제 위기 이후 회복기와 비교 될 만큼 높은 상승세다.
국민은행 주택가격지수를 살펴보면,
1986년이래로 2020년까지 전국의 주택가격은 연 평균 3.69%, 서울의 경우 4.40% 상승했다.
아파트의 경우 상대적으로 높은 편인데 전국 은 +5.45%, 서울은 +6.45% 연평균 상승률을 기록했다.
이러한 연평균 상승률과 비교할 때 작년부터의 상승세는 평균치를 크게 뛰어넘는 것이다.
전국 주택/아파트 21년 연간상승률 02년 이후 최대치 예상
전국단위로 주택시장을 살펴보면 주택/아파트 모두 2002년 이후 최대치를 기록할 것으 로 예상된다. 20여 년 만에 최대 연간 상승률이다.
최근 5개년을 살펴보면 전국 주택가격지수는 +1.24%, +3.16%, +0.24%,를 기록하면서
1986년 이후 평균치를 하회하다 2020년 +8.35%를 기록하면서
2006년 이후 최대치를 기록했고, 2021년 8월까지 누적 상승률이 10.3%로 2006년의 +11.6%를 상회할 것으로 예상된다.
전국 아파트 매매가격 지수는 1.31%, 3.02%, -0.3%로 평균을 하회하다 2020년에만 +9.65% 상승해 2006년 이후 최대의 상승폭을 기록했으며, 2021년에도 8월까지 +13.85% 상승해 2006년을 넘어섰다.
서울 주택/아파트 강한 상승세는 2018년부터
전국 시장이 2019년까지 잠잠했다가 2020년에 큰 상승률을 기록한 것과는 달리 서울시장 2018년부터 높은 상승률을 기록했다.
최근 5개년을 살펴보면, 2017년 +3.68%의 상승률을 기록한 서울 주택가격지수는 2018 년 +9.44%, 2019년 +2.6%, 2020년 +10.7%를 기록하였으며, 2021년 8월까지 +8.41% 를 기록했다.
서울의 아파트 가격지수는 이보다 상승폭이 다소 높은데, 2017년 +5.28% 상승한 이후 2018년 +13.56%를 기록하면서 2006년 이후 최대로 높은 상승률을 기록하고 2019년 +2.91%, 2020년 +13.06%의 상승률을 기록한 이후 2021년 8월까지 +11.57% 상승했다.
전세가격 추이
전세가격은 서울과 전국 모두 매매시장 대비 상대적으로 2020년 상반기까지는 잠잠했다.
실거주자의 매매와 전세 수요의 총합은 일정하다는 점에서
상대적인 주택 매수 선호 현상은 전세 수요의 감소로 이어졌고,
순 투자 수요는 임대 공급으로 이어지는 매매-전세 시장의 메커니즘이 반영된 것으로 추정된다.
그러나, 2020년 하반기부터 전세가격 상승세가 가파르게 나타났다.
이는 임대차 시장의 정책 변화로 시장 물량이 감소하면서 나타난 것으로 분석된다
전국
전국의 주택 및 아파트의 전세가격을 살펴보면, 작년(2020년)부터 상승세가 급등했다.
최근 5개년을 살펴보면 전국 주택 전세 가격지수는 +0.28%, -0.56%, -0.91%를 기록하면서
2000년 이후 연평균 상승률(4.60%)을 하회하다
2020년 +6.54%를 기록하면서 2011년 이후 최대치를 기록했고,
2021년 8월까지 누적 상승률이 +6.43%로 상승폭이 확대 되면서
작년 대비 더 높은 상승률을 기록할 것으로 예상된다.
전국 아파트 전세가격 지수는 +1.72%, +2.41%, +0.64%로
2000년 이후 연평균 상승률 (+5.68%)을 하회하다
2020년에만 +7.52% 상승해 2011년(+16.21%) 이후 최대의 상승 폭을 기록 했으며,
2021년에도 8월까지 누적으로 +8.13% 상승해 2020년 연간 상승폭을 넘어섰다.
서울
서울의 주택 및 아파트의 전세가격 상승률 추이 또한 전국과 유사한 흐름이다.
다만, 2020년 이전에도 전국 전세 가격 대비 높은 상승률을 유지했다는 차이가 있다.
이는 지 역적으로 볼 때 서울이 전국에서 가장 큰 배후수요를 갖고 있다는 점에서 비롯된 것으 로 추정된다.
서울 또한 2020년부터 전세 가격 상승률이 크게 확대 되었다.
최근 5개년을 살펴보면 서울 주택 전세 가격지수는 +1.72%, +2.41%, +0.64%를 기록하 면서 2000년 이후 연평균 상승률(5.68%)을 하회하다, 2020년 +10.15%를 기록하면서 2011년 이후 최대치를 기록했고, 2021년 8월까지 누적 상승률 +6.97%를 기록하고 있 다. 서울 아파트 전세가격 지수는 2017년부터 +2.08%, +1.62%, +0.04% 상승해, 2000년 이후 연평균 상승률(+6.25%)을 하회하다 2020년에만 +12.25% 상승해 2011년 (+13.42%) 이후 최대의 상승폭을 기록 했으며, 2021년에도 8월까지 누적으로 +8.70% 상승률을 기록했다.
주택 가격의 소득 대비 가격 레벨은 높은 편
주택가격과 가계대출에 대한 한 목소리
주택 가격과 가계 대출에 대한 당국자의 상황인식 및 발언은 지속되었다.
홍남기 기획재정부 장관은 지난 6월 제25차 부동산 시장 점검 관계장관 회의에서 한국 은행의 금융안정보고서를 근거로 서울집값의 고평가를 지적했으며, 차입투자가 집값 하 방위험으로 작용할 수 있음을 언급했다.
또한, "다음 달부터 시행되는 차주 단위 총부채 원리금 상환비율(DSR) 확대 등 가계부채 관리방안과 한은의 연내 기준금리 인상 가능성 언급 등은 주택시장으로의 유동성 유입을 둔화하는 요인이 될 것"이라 언급했다.
이 전에도 부동산 시장 점검 관계장관회의에서 집값 고점론을 언급한 바 있었다.
이에 더해 한국은행의 금융안정 목적의 금리인상, 금융위원회의 가계 대출 관리 의지 표명을 종합해보면, 주택 가격의 수준과 가계 대출에 대한 상황인식을 중앙은행, 금융위원회, 기획재정부 및 국토교통부 등 관련 기관들이 공유하고 있는 셈이다
주택가격 레벨은 높은 편
주택 시장 및 가계 대출과 관련된 기관의 인식을 살펴보면,
현재 한국의 주택 가격의 절대적인 수준이 역사적인 추이 및 현재 가계 소득 대비 현저히 높은 상황에서,
저금리 하 에서 레버리지를 활용한 주택 소비(자가 매입, 전세)는 경제에 부담으로 작용할 수 있고,
향후 예상치 못한 외부 충격이 나타날 경우 뇌관이 될 수 있다는 우려에서 비롯된 것으 로 추정된다.
주택 가격의 레벨이 절대적인 기준에서 높아진 것은 의심할 여지가 없다.
소득 대비 주택가격 수준은 사상 최고치를 기록하고 있다.
주택가격이 소득 대비 높은 것이 주택가격 하락의 원인이 될 수는 없으나, 예상치 못한 외부 충격에 약한 고리가 될 수 있다는 것은 부정하기 어렵다.
2008년 12월 이후 발표하는 소득 대비 주택가격을
살펴보면, 거의 모든 계층에서 주택가격이 높은 수준임을 알 수 있다
주택가격 PIR 지수발표 이후 최고치
주택가격 PIR은 어떤 계층의 소득과 어떤 지역의 주택가격을 비교하느냐에 따라서 큰 차이가 나타난다.
따라서 국가 별 지역 별 비교를 하는 데는 적절하지 않은 경우가 많 다.
다만, 동일한 기준으로 제시되는 시계열 자료는 우리에게 주택가격이 가계의 현금 름 대비 어느정도 높은 수준인가를 살펴보는데 도움이 된다고 필자는 판단한다.
KB 국민은행이 제시하는 분위별 PIR을 살펴 보면 중위가계(3분위 소득 가계)의 중위가 격주택을 구매하는 PIR이 역사적으로 높은 수준이다.
전국을 대상으로한 PIR은 2021년 6월 기준으로 7.1배이며, 서울지역은 18.5배를 기록했다.
동일한 데이터가 발표 되기 시 작한 2008년 12월 이후 평균치(전국 : 5.2배, 서울11.4)를 크게 상회하는 수치다.
분위 별로 살펴보면, 전국 5분위를 제외하고는 역사적인 평균치를 상회하고 있으며,
전국 단위 1분위, 2분위를 제외하고는 역사적 최고점 수준이다.
쉽게 PIR은 소득 전부를 몇 년치를 모아야 집을 살수 있느냐의 비율을 계산한 것이다.
전국 5분위 소득가구의 5분위 주택 구입에는 8.9년이 소요 되며, 4분위는 8.5년, 3분위는 7.1년, 2분위는 6년 1분위는 6.2년이 소요된다.
서울의 경우에는 5분위는 17.4년, 4분위 는 18.4년, 3분위는 18.5년, 2분위는 20.1년 1분위는 21.6년이 소요되는 것으로 나타났 다. 역사적인 평균 대비 해서는 서울 3분위가 62%의 시간이 더 소요되는 것으로 나타 났으며, 전국 3분위 기준으로도 35%의 시간이 더 소요 되는 것으로 나타났다.
본 통계는 18년 12월을 기준으로 산정방식의 변경이 나타나면서 시계열적인 정합성이 19년부터 맞지 않는다.
따라서, 소득 증가 대비 주택가격 상승의 수준을 살펴 보기 위해 서 2008년 12월부터 2018년 12월까지의 PIR 증가와 2019년 1월부터 2021년 6월까지 의 PIR증가를 나누어 비교했다.
10여 년과 불과 2년 6개월의 비교이나 소득대비 주택가격의 상승세가 가파르게 증가했음을 보여준다
소득 대비 전세 가격의 레벨도 높은 편
전세가격 PIR도 높은 편
전세가격의 레벨도 높은 편이다.
다만, 전세가격은 전월세 전환율을 매개로 월세로 환산 가능하며, 이자율이 낮을수록 전세가격의 조달비용이 감소해, 거치식 전세대출을 기반으로 하는 세입자에게는 전세가격 이 다소 상승하더라도 이자율 감소로 실질적인 임대료는 크게 증가하지 않을 가능성이 높다.
전세금을 자신의 자금으로 조달하는 세입자라 하더라도 이자율 감소는 전세금의 기회비용 크기를 감소시키는 효과를 가지고 오기 때문에 전세가격의 증가의 폭이 그대 로 주거 임대비용 감소로 이어지지는 않을 수 있다.
그러나, 전세가격은 일반적인 임대방식(월세) 대비 높은 목돈을 필요로 한다는 점에서 전세가격 상승은 임차인의 부담으로 작용한다.
KB 국민은행이 제시하는 전세가격 분위별 J-PIR을 살펴 보면 중위가계(3분위 소득 가 계)의 중위가격전세의 J-PIR은 역사적으로 높은 수준이다.
전국을 대상으로한 J-PIR은 2021년 6월 기준으로 4.8배이며, 서울지역은 10.2배를 기록했다. 동일한 데이터가 발표 되기 시작한 2008년 12월 이후 평균치(전국 : 3.6배, 서울6.6배)를 크게 상회하는 수치 다.
2019년부터 소득대비 전세가격 급등
가격지수와는 상이하게 2019년 7-8월까지 J-PIR은 안정적인 흐름을 보였으나,
8월 단기 저점을 기록한 이후 전국 1분위 등 일부 분위를 제외하고는 J-PIR지표가 상승하고 있다.
일반적으로 매매 시장과 반대로 움직이는 특성이 있으나, 새로운 임대 정책 도입 의 영향으로 분석된다.
2021년 6월을 기준으로 서울은 5분위부터 8.8년, 9.7년, 10.2년, 11.1년, 12.4년의 소득을 모아야 해당 분위의 주택 전세금을 마련할 수 있다.
저금리로 주택 구입 부담 수준은 가격 상승세 대비 낮아
주택구입 부담 지수 20년 1분기 사상 최저 (전국)
주택구입 부담을 월별 상환액으로 산정하고, 가계의 소득 대비 어느 정도의 부담으로 작용하는지를 계산하는 지수이다.
해당 지수는 주택금융공사에서 공시하고 있으며, 몇가지 가정과 전제가 있으나, 주택가격, 가계의 소득, 금리의 효과를 반영하는 지수라 할 수 있 다. 해당 지표를 확인하면, 저금리의 효과의 지역성과 현재 주택가격의 레벨을 모두 고려한 결과를 확인 가능하다.
특이할 만한 점은 주택구입 부담지수를 기준으로 특정지역은 저금리에도 불구하고
주택 구입부담지수가 사상 최고치를 기록한 반면,
또 다른 지역은 2020년 1분기가 주택구입 부담지수가 사상 최저치를 기록했다는 점이다.
주택구입 부담 수준 현재, 높은편
주택구입에 대한 부담 수준도 상당히 높은 수준이다.
다만 레버리지를 활용한 주택구매 는 주택가격의 수준도 중요하지만,
수십 년에 달하는 장기간의 불할상환이 일반적인 주택시장에서는 이자율 또한 변수다.
저금리 환경은 상대적으로 주택가격에 대한 구매 부담을 낮춘다.
주택금융공사가 발표하는 주택구입부담지수는 2021년도 2분기 기준으로 전국은 68.3으 로 서울은 172.9, 경기는 93.4다. 전국기준으로 역사적 최고점은 금융위기 이전인 2008 년도 2분기로 당시 76.2를 기록했다. 전국단위의 부담 수준은 역사적인 평균 대비 00% 높은 수준이나 지역별로 부담수준을 살펴보면 주택가격 부담이 상당함을 알수 있다.
서울 지역은 주택구입 부담지수가 172.9로 역사적 최고수준을 기록했다. 2000년 이후 평균 122.1 대비 50% 가깝게 주택가격이 부담되는 상황이며, 금융위기 이전최고점인 164.8보다도 높다. 경기지역의 주택구입부담지수도 93.4를 기록하면서 역사적 평균인 76을 상회한다.
이론적으로 금리는 주택 가격과는 부(-)의 관계
금리인상은 주택 구매력↓ 주택자산의 매력 ↓
주택은 개인이 구매하는 자산 중 가장 고가의 자산이다.
차입이 일반적인 주택 구매 행위에 있어 금리 인상은 주택수요를 실현시키는 자금 조달 비용 증가로 이어지면서 주택 수요에 영향을 준다.
우선, 거주의 관점에서 본다면 저금리는 차입비용 감소로 소득 대비 높은 가격의 주택으 로의 접근을 용이하게 한다.
주택을 투자의 관점으로 놓고 보면 저금리는 자산가격에 정(+)의 영향을 준다.
1) 투자 비용 측면에서 레버리지 효과가 극대화 되며,
2) 채권 및 은행 예금 수익률이 낮아지면서 부동산의 임대수익률의 매력도가 상대적으로 높아진다.
또한, 1)과 2)로 투자 수요가 증 가하면서 자산가치 상승을 기대 할 수 있다.
다시 이러한 투자의 관점에서의 주택 매입의 매력 증가는 실수요자들의 자가 주택 매입 을 촉진시키는 역할을 하기도 한다.
따라서, 금리 인상은 개인의 주택 구매력을 감소시키는 동시에 주택이라는 자산의 투자 매력을 하락시키는 요인으로 작용한다.
다만, 금리와 주택 구매력 혹은 주택 가격과의 부 (-)의 관계는 주택 가격 하락을 의미하는 것은 아니다.
금리와 주택시장의 관계에 대한 선행 연구
금리/주택시장 분석 연구는 多
금리는 경제 전반에 영향을 미치는 주요 변수이고,
주택과 주거 소비는 가계 경제에 가 장 큰 비중을 차지하는 자산과 소비이기 때문에 금리와 주택 가격 간의 관계를 분석한 국내외 다양한 케이스가 축적 되어 있다.
분석 결과는 다양하다.
일부 연구에서는 이론과 부합하게 금리 상승이 주택가격과의 관계가 부(-)의 영향이 있는 것으로 나타났으며,
실제로 VAR와 SVAR를 활용한 계량 분석에서의 금리 인상 충격 분석은 주택가격 하락으로 이어졌다.
반면에 일부 연구에서는 금리 인상이 주택가격 상승과의 관계가 정(+)의 관계에 있는 것으로 보고 했다.
해외 연구 사례
Bernake and Blinder(1992) 금리인상이 주택가격을 하락시키는 과정을 두 가지 경로로 설명한다
정책금리의 상승이 주택담보대출 금리를 높여 주택 수요를 감소시키는데 주택 시장에서 공급은 단기적 경직성을 띠기에 주택수요의 감소는 주택가격의 하락을 초래한 다.
한편, 금리상승은 신용경로를 통해 금융기관의 주택담보대출 총액을 줄이게 되어 주 택수요 감소를 초래하고 이는 주택가격 하락으로 이어진다고 보고 했다.
국내 연구 사례
이영수(2008)는 SVAR을 통해 금리변화가 주택가격에 미치는 영향을 분석했는데,
1% 금 리 상승은 당월 -0.3%, 19개월 후 최고 2.8% 하락하는 것으로 보고 했다.
금기조 김병량(2015) VECM(벡터오차수정모형) 금리와 대출 금리 모두 주택매매가격지수에 음(-)의 영향을 미치는 것으로 보고 했다.
국토연구원 부동산시장연구센터(2017)는 금리가 0.5- 1% 상승시 주택가격에 대한 영향력은 0.3~0.6% 하락으로 보고했다.
반면, 전해정(2016)은 전체 기간에 걸쳐 금리는 주택가격과 양(+)의 관계로 나타났으며, 금융위기 이전에는 음(-)관계, 금융위기 이후에는 양(+)의 관계로 나타났다.
구재운 배진성(2014), 단기제약 SVAR 모형을 이용한 통화정책 영향 분석 긴축적인 통 화정책은 주택가격에 부정적인 영향을 미치나 금리는 주택가격 변동에 기여하는 정도가 크지 않은 것으로 분석했다.
가격 상승기와 하락기를 구분한 경우
주택가격 상승기와 하락기를 구분하여 분석한 연구도 있다.
이근영 김남현(2016)은 1991년부터 2016년까지의 자료를 활용하여 금리 상승기와 하락기,
주택가격 상승기와 하락기 네가지 경우로 구분하여 분석하였다.
예상치 못한 1%p의 금리인상충격이 각 상황별로 주택가격 변화율에 어떤 영향을 미치는지 분석했다.
주택가격 상승 시기과 주택가격 하락기가 겹치는 경우 주택 가격 변화율의 영향이 가장 크며,
또한, 전세가격 변화율이 매매가격 변화율보다 금리 상승기의 금리인상 충격에 더 민감하게 반응하는 것으로 나타났다.
주택가격 상승기와 금리 인상이 겹치는 경우 주택가격 변화율이 하락할 가능성이 낮은 것으 로 나타났으며,
금리인상충격이 발생하는 경우 매매가격 및 전세가격 변화율이 하락했다가 바로 회복세로 돌아서는 것으로 나타났다.
관건은 금리변화의 이유와 주택시장의 펀더멘털
금리 상승이 투자의 관점에서도 실거주 수요의 관점에서도 주택가격에 부(-)의 영향을 주는 이론적인 근거에도 불구하고, 실제 데이터를 활용한 분석결과가 상이하게 나타나는 것은 통제된 환경 속에서의 이론과 복잡한 현실의 차이 외에도 두 가지 정도의 핵심적인 이유가 있다.
첫째는, 중앙은행의 금리 인상 혹은 인하의 이유다.
지난 2008년 글로벌 금융위기에서 각국의 중앙은행은 전래 없는 저금리 환경을 조성했다. 그러나, 경기 침체 및 자산가격의 붕괴 위기에서 단행된 금리 인하의 효과의 시차와 크기는 분석을 통해 명확하게 분리해 확인하기 어렵다.
또한, 주택가격 혹은 자산가격이 금리의 영향만을 받는 것이 아니라 오히려 자산가격의 변화가 중앙은행의 금리결정에도 영향을 끼치기 때문에 중앙은행의 금리 인상/인하의 이유에 따라 금리와 주택가격간의 관계가 이론과 다르게 현상으로 발생하기도 한다는 점이다.
둘째는 주택 시장이라는 전체 경제의 하부시장의 개별 펀더멘털이다.
금리환경과 무관 하게 인구 구조 및 가구 분화로 주택 수요가 급증하거나 원자재 가격, 인력 조달, 도시 계획 상의 규제 등으로 공급 감소하는 상황에서는 금리의 변화 보다는 주택시장의 내부의 요인이 주택가격에 더 크게 작용한다는 점이다.
이에 더해 일반적으로 경기 회복기의 중앙은행의 금리 인상은 더블딥과 같은 위기의 재 발을 우려해 실물 경기 회복이 완연하게 나타나는 것으로 신중하게 확인하고 이뤄진다는 측면을 고려하면,
금리 인상으로 인한 주택자산의 투자 매력도 및 수요자의 구매력 감소 분 대비 경기 회복으로 인한 수요 증가분이 더 크게 반영 되기 때문이다.
기대수익률이 높을 때는 고금리에도 상승하기도
기대 수익률 상승
금리와 주택시장간의 관계에서 고려해야할 또 다른 점은 바로 기대 수익률이다.
기대 수익률은 미래의 가격에 대한 예상 수익률이고, 시장 참여자들마다의 시장 전망 및 주택 가격에 대한 기대 상승률이 다른 만큼 일원화 시키긴 어려우나, 일반적으로 최근 기간 동안의 가격 상승률이 해당 자산의 기대 수익률도 반영 되기도 한다. 따라서, 금리 대비 현저히 높은 기대 수익률은 해당 자산의 지속적인 상승으로 이어진다.
현재 한국의 주택 시장은 절대적인 가격의 수준이나 소득 대비 높은 가격 레벨에도 불구 하고,
최근 몇 년 간의 높은 가격 상승률은 기대수익률 증가로 이어진다.
실제로 정책 규제로 전망 지수도 낮아졌으나, 추가적인 가격 상승이 나타나자 매매가격에 대한 전망 지수가 강하게 반등하면서 일부지역에서는 집계 이후 최고 수준까지 증가했다.
상대 주거 비용
한편, 기대수익률 상승은 자가 거주의 상대비용을 감소 시키는데 이러한 점은 매매가격 상승으로 이어질 수 있다.
사람은 누구나 주택에 산다. 다만 주택을 임대하느냐 매입하느냐의 차이만 있을 뿐이다.
이러한 관점에서 보면, 우리는 임대비용과 자가비용의 비교를 통해 거주 형태를 결정하게 된다.
가시적인 비용은 임대의 경우 임대료이며, 자가거주의 경우 재산세, 모기지 상환액 등이나, 자가의 경우 투입 금액의 기회비용이 숨겨진 비용이 될 수 있으며, 임대의 경우 주택가격 상승분이 임대 대비 상대적 비용을 증가시킨다.
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