(211014-기업실적) 실적전망→예상 코스피시나리오(feat. 조정 얼마나 더?)

이번에는 기업 실적 전망 시즌인 만큼, 실적을 통해서 코스피 시나리오를 한번 이야기 해보려고 합니다.

아래는 메리츠에서 작성한 리포트입니다.

​

해당 부분에서 중요한 부분말 발췌해서 리뷰하고, 투자에 대해 이야기 해보려고 합니다.

---

주식시장의 연속적인 하락과 상승의 원인은 결국 ‘기업실적’이 답을 주는 경우가 많다.

각 국이 통화정책을 통해 유동성을 공급하는 것, 역시 기업 실적이 양호하지 못한 회사들이 시장이슈로 파산했을 때 경제에 미치는 영향이 크기 때문에. 파산을 유예하고 기업 실적을 개선할 시간을 주는 것입니다.

​

마찬가지로, 한국 코스피의 ‘18~’19년 주식시장의 하락의 이유는 무엇이었는가 생각해보면,

표면적으로는 트럼프의 ‘무역분쟁’으로 표현되지만 지나고 보니 ‘반도체 실적 급감’이 주가 조정의 실질적인 이유였습니다.

---

(최근조정) 6월말 이후 KOSPI는 고점대비 약 12% 조정 받았습니다.

10% 이상의 주가 조정 이 추세적으로 진행됐던 경우는 크게 두 분류로 볼 수 있습니다

1) 2008년 금융위기, 2020년 COVID–19 와 같은 ‘시장 충격(ex. 경기침체)’이 발생

2) 2013년~2015년, 2018년~2019년과 같이 초기 주가 급락 이후 급격한 실적 하향 조정이 수반

​

​

​

​

KOSPI 의 경우 기업실적 전망의 하향 조정이 시작되고 있지만 추세적이라 단정짓기는 어렵습니다.

높았던 기업실적 눈높이가 정상화되고 있다고 보는 것이 현실적인 해석일 듯 하다.

(2005년~2007년과 같은 5~10% 정도의 실적 재조정(하향)이 수반됐던 시기처럼)

​

미국도 같은 이슈로 실적 전망 하향 & 주가 조정이 수반되었습니다.

미국은 실적 전망의 상향 속도가 둔화된 정도로 시장이 이해하고 있습니다.

* 구글/아마존/애플 같은 기업의 실적이 하향 될 것으로 생각하는 이들이 없듯 말이죠!

한국과 달리 미국은 5% 이내의 조정에 그치는 이유이기도 합니다.

---

추세적인 실적 하향 조정이 아니라면 고민은 국내 문제로 국한된다.

그렇다면 남은 고민은 어느 수준까지 국내 기업실 적의 눈높이를 재조정 해야 하는가 입니다

​

기업이익 전망의 오차는 절대 이익의 증가 국면과 감소 국면이 다르게 관찰된다.

​

- 이익이 증가하는 국면에서는

* 중앙값 기준 10% 수준의 과대 추정이,

​

- 이익이 감소하는 국면에서는

* - 26.5% 수준의 과대 추정이 있음

(2006년~2020년 기준).

​

​

지금의 이익 증가 국면으로 본다면 10% 수준의 실적 전망 재조정이 필요하다는 의미이고,

그 이상의 실적 하향 조정이 전개될 경우다.

​

결국, 시장은 좋을 때는 더 좋게, 나쁠 때는 더 나쁘게 본다는 의미!

사실 실적 하향 조정이 발생하게 되면, 시장은 더 공포를 느끼고, 더 나쁘게 보기 때문에 기회가 될 수 있음

즉, 안전마진을 더 확보할 수 있기 때문에 투자하기 좋은 타이밍이 될수 있음

---

실적 하향에 따른 시나리오. 일종의 ‘스트레스 테스트’를 보면 아래와 같습니다.

- 두 가지 보수적 시나리오

​

하나는 2006~2007년의 실적 전망의 재조정 Case (Negative)이고,

* 전자는 이익 개선 Cycle이었지만 실적 추정 오차가 컸던 시기이고,

​

다른 하나는 2013~2015년의 Case (Worst)이다.

* 후자는 경기하강으로 대규모 실적 감익이 전개됐던 시기!

* 2013~2015년이 좀 더 비관적인 시나리오

​

2006~2007년의 Case에서는 현재 컨센서스 보다 13% 가량 하향 조정이,

* 現 184조원 → 改 159조원

2013 년~2015년의 Case의 경우 34%의 실적 전망 하향 조정 결과가 도출됩니다.

* 現 184조원 → 改 121조원

​

​

2000 년 초반, IT기기 중심 → 2000년 중후반, (철강, 화학, 정유 등 경기민감주) → 2017년, 반도체가 중심

예전과 같은 실적 추정의 오차가 큰 환경은 아니지만, 반도체 쏠림이라는 한계도 분명 있습니다.

KOSPI가 12% 하락하는 동안 삼성전자 + SK하이닉스는 28% 넘게 급락했습니다.

​

소외된 대장주가 반등을 모색하기 위해서는,

필요 조건으로 시장의 기대치가 낮아질 때 일 것입니다.

큰 틀에서 매매 전략은 아래 블로그와 동일하지만, 코스피 시나리오에 따른 실적을 한 번 고민해볼 수 있는 글이였습니다.

​

https://blog.naver.com/tg1574/222537110644

(210918-매크로+전략) 기업 어닝시즌, 매크로 지표와 함께 해석하기!(feat. 어닝시즌 투자전략)

1. 매크로 지표와 실적 지표 간의 연관성  최근 글로벌 경기 서프라이즈 지수는 -25pt 부근까지 하락. - ...

blog.naver.com

난제(難題)의 핵심은 결국 ‘기업실적’

[원문] 매리츠(이진우), '21.10.14

기승전 ’실적’: 문제의 ‘끝’은 항상 기업실적이었다

문제의 본질에 집중할 때: 결국은 ‘기업실적’ 훼손 여부가 핵심

주식시장의 연속적인 하락과 상승의 원인이 분명치 않다면 결국 ‘기업실적’이 답을 주는 경우가 많다. ​

‘스태그플레이션’, ‘조기 테이퍼링’, ‘숏티지’ 등과 같은 매크로 이슈를 보는 관점도 마찬가지다.

“그래서 결국 기업실적에 영향을 줄 것이냐”가 문제의 핵심이다.

기업실적에 큰 영향이 없다면 이해할 수 없는(?) 조정은 자율복원으로 마무리된다. 반대의 경우도 마찬가지다.

​

돌이켜보면 ‘18~’19년 주식시장의 하락의 이유는 무엇이었는가.

표면적으로는 트럼프의 ‘무역분쟁’으로 표현되지만 지나고 보니 ‘반도체 실적 급감’이 주가 조정의 실질적인 이유였다.

​

지금 시장도 같은 맥락에서 봐야 한다.

우리가 걱정하고 있는 사안이 순수한 매크로 이슈라면 시장의 추세를 훼손하지 않을 듯 하다.

하지만 기업실적의 문제가 수반된다면 이야기는 달라진다. KOSPI 2,900선에서의 고민이다.

지금보다 추세적인 하락이 진행됐던 시기는 언제였나? 그리고 공통점은?

지난 6월말 이후 KOSPI는 고점대비 약 12% 조정 받았다.

그 이상의 주가 조정 이 추세적으로 진행됐던 경우는 크게 두 분류다.

1) 2008년 금융위기, 2020년 COVID–19 와 같은 ‘시장 충격(ex. 경기침체)’이 발생하거나,

2) 2013년~2015년, 2018년~2019년과 같이 초기 주가 급락 이후 급격한 실적 하향 조정이 수반되며 추가적인 충격이 반영된 사례다.

각각 조정 국면 마다 조정의 배경은 달랐지만 공통분모는 기업실적의 급감이다.

기승전 ‘기업실적’으로 연결된 셈이다.

지금은 실적 급감의 징후가 있을까?

​

현재는 유의미한 실적 하향 조정 징후는 없어

KOSPI 의 경우 기업실적 전망의 하향 조정이 시작되고 있지만 추세적이라 단정짓기는 어렵다.

스태그플레이션, 숏티지 등과 같은 이슈가 경기의 급격한 하향압력과 기업실적의 급감으로 연결되고 있다는 징후는 없기 때문이다.

처음 겪어보는 현상 에 대해 시장의 걱정이 클 뿐이다.

​

오히려 당장은 높았던 기업실적 눈높이가 정상화되고 있다고 보는 것이 현실적인 해석일 듯 하다.

2005년~2007년과 같은 5~10% 정도의 실적 재조정(하향)이 수반됐던 시기처럼 말이다.

그 과정에서 KOSPI가 고점대비 10% 이상의 조정을 받 았던 시기는 2006년 5월~6월의 시기가 유일하다.

국제유가 급등과 긴축 성격으로 해석됐던 미국 금리인상의 조합이 맞물렸던 시기이기도 하다.

실적 전망의 눈높이 하향, 글로벌 동조화 & 확산 조짐은 있는가?

실적 하향 조정의 글로벌 동조화 조짐도 없음. 미국이 잘 버티는 이유이기도

고점대비 10% 이상의 추세적인 주가 조정의 배경을 보면 한국만의 ‘나홀로’ 부진 은 없었다.

실적 하향 조정 이슈는 비단 한국만이 아닌 미국 등 전세계적인 현상 이었기 때문이다.

2009년, 2015년, 2020년이 대표적이다.

​

미국도 같은 이슈로 실적 전망 하향 & 주가 조정이 수반됐다.

하지만 지금은 실적 하향조정의 동조화는 찾기 힘들다.

미국은 실적 전망의 상향 속도가 둔화된 정도다.

한국과 달리 미국은 5% 이내의 조정에 그치는 이유이기도 하다.

​

추세적인 실적 하향 조정이 아니라면 고민은 국내 문제로 국한된다.

그렇다면 남은 고민은 어느 수준까지 국내 기업실 적의 눈높이를 재조정 해야 하는가 일 듯 하다.

국내 기업 이익 전망 :

- 이익 증가 국면에서는 10% 수준 과대 추정,

- ​보수적 시나리오 적용 시 : -13% ~ -34% 재조정

기업실적의 현실적인 눈높이는 어디인가?

이익증가 사이클에서는 10% 과대 추정

​

기업이익 전망의 오차는 절대 이익의 증가 국면과 감소 국면이 다르게 관찰된다.

​

- 이익이 증가하는 국면에서는

* 중앙값 기준 10% 수준의 과대 추정이,

​

- 이익이 감소하는 국면에서는

* 26.5% 수준의 과대 추정이 있어왔다

(2006년~2020년 기준).

​

지금의 이익 증가 국면으로 본다면 10% 수준의 실적 전망 재조정이 필요하다는 의미이고,

내년 KOSPI 순이익 컨센서스가 올해 한 때 190조원에 육박했음을 본다면

내년 KOSPI 기업이익은 170~180조원 수준의 이익레벨로 보는 것이 합리적일 수 있다.

​

문제는 그 이상의 실적 하향 조정이 전개될 경우다.

일종의 ‘스트레스 테스트’이다.

스트레스 테스트

1) Negative 시나리오 : 2006~2007년 실적 감익 Case

2) Worst 시나리오 : 2013~2015년 실적 감익 Case

두 가지 보수적 시나리오를 상정해보자.

​

하나는 2006~2007년의 실적 전망의 재조정 Case (Negative)이고,

* 전자는 이익 개선 Cycle이었지만 실적 추정 오차가 컸던 시기이고,

​

다른 하나는 2013~2015년의 Case (Worst)이다.

* 후자는 경기하강으로 대규모 실적 감익이 전개됐던 시기다.

* 2013~2015년이 좀 더 비관적인 시나리오다.

​

분석의 방법은 해당 시기 중 각 섹터별 추정 오차가 가장 컸던 시기를 선택했다.

반도체가 포함된 IT 업종은 추정오차가 크지 않기에 컨센서스를 준용했다.

​

결과는 다음과 같다.

​

각 섹터별 가장 보수적인 시나리오를 적용했을 때,

2006~2007년의 Case에서는 현재 컨센서스 보다 13% 가량 하향 조정이,

2013 년~2015년의 Case의 경우 34%의 실적 전망 하향 조정 결과가 도출된다.

​

현재 184조원으로 형성되어 있는 내년 KOSPI 순이익이 각각 159조원, 121조원까지 감소할 수 있다는 얘기다.

추정 오차를 염두에 두어야 하나,

2000년 중반, 2010년 중반과

같은 큰 폭의 실적 오차가 재연될 가능성은 낮아

길게 보면 과거 국내 주식시장이 고질적으로 겪었던 실적 추정 오류는 점차 감소 할 것으로 생각하다.

이익의 변동이 심한 범경기민감주(경기관련소비재, 소재, 산업재, 에너지)의 기업이익 비중이 낮아지고 있기 때문이다.

​

2013년의 경우 경기관련소비재, 소재, 산업재, 에너지 업종이 전체 KOSPI 순이익에서 차지하는 비중이 컨센서스 기준 50.5%에 달했지만

2022년 예상 실적 기준으로는 38.8%로 급감 했다.

​

달라진 산업 구조와 IT 등 다른 산업의 이익 기여도가 높아진 결과다.

이익 비중이 높아진 IT, 커뮤니케이션(IT S/W), 금융, 건강관리 등은 실적 추정의 오차가 상대적으로 작다.

실적의 가시성은 예전보다 높아지고 있다

​

기업실적, 수출의 동력이 바뀌고 있기 때문

국내 수출의 동력 변화도 같은 맥락이다.

​

수출은 기업실적의 동행지표인데,

2000 년 초반에는 IT기기 중심의 수출이,

2000년 중후반은 철강, 화학, 정유 등 경기민감주가,

2017년 이후는 반도체가 중심에 서고 있다.

​

반도체 쏠림이라는 한계도 분명 있지만 예전과 같은 실적 추정의 오차가 큰 환경은 아니라는 뜻이다.

문제는 대장주, 반도체 공급경쟁 아니라면 소외 탈피 기대

문제는 반도체 대장주의 부진

개별 기업의 이슈로 넘어와보자.

유독 시장이 약하다고 느껴지는 이유는 반도체 대표 기업의 부진 탓이 크다.

​

반도체 기업의 높은 시장 영향력이 이유이지만

KOSPI 대비 이들 기업의 차별적인 부진이 장기화되고 있기 때문이다.

​

주가 하락기 때 KOSPI 대비 더 부진한 것은 이례적인 현상

KOSPI가 12% 하락하는 동안 삼성전자 + SK하이닉스는 28% 넘게 급락했다.

고점대비 최대하락폭 기준으로 봤을 때, 두 배 이상 부진하다는 뜻이다.

​

문제는 그 부진의 정도다.

‘삼성전자 + SK하이닉스’의 부진 강도는 2007년~2009년의 반도체 치킨게임 이후 최대치에 육박하고 있다.

특정 업종이 차별적인 부진이 장기화 된다는 것은 실적 측면에서 어려운 문제가 있는 경우가 많다.

반도체의 경우 공급과잉으로 인한 반도체 가격 하락 장기화가 대표적일 듯 하다.

둘 중 하나일 것.

- 대장주의 반등 모색이거나,

- 시장의 동반 부진이거나...

▶ 현재는 전자의 가능성에 무게

시장을 보는 애널리스트로서의 생각은 이렇다.

​

대장주와 시장과의 간극이라는 측면에서 보면 둘 중 하나다.

소외된 대장주가 반등을 모색하던가,

아니면 시장이 대장주 부진을 결국 따라가던가이다.

​

확률로 본다면 전자의 가능성을 높게 본다.